核心+策略崛起：基础设施贷款机构追逐更高回报的新战场

核心+策略：基础设施贷款的新边疆

过去十年，基础设施资产因其稳定的现金流和低波动性，成为全球机构投资者的核心配置。然而，随着传统机场、收费公路等“核心”资产收益率被压缩，资金开始向风险调整后回报更高的“核心+”（Core-Plus）策略倾斜。

法国农业信贷银行投行部（Crédit Agricole CIB）基础设施融资负责人Rafick Ramadan在最新采访中指出，贷款机构正以前所未有的热情追随股权资本进入新领域。这种转变不仅是周期性的，更是结构性的——全球能源转型、数字化浪潮及供应链重构正在创造一批全新的基础设施资产类别。

从被动防守到主动进攻

传统上，基础设施贷款机构偏好已运营的、具有长期合同和监管保护的资产，风险敞口控制在较低水平。但核心+策略的兴起打破了这一惯例。Ramadan观察到，“贷款机构正在主动参与项目早期阶段，接受建设风险、技术风险或市场风险，以换取更高的利差。”

这一变化最显著地体现在两大行业：

• 能源转型：可再生能源（海上风电、大型储能）、碳捕集与氢能项目需要大量债务融资，但其技术路线和收入模式尚未成熟。贷款机构通过结构化设计（如分期提取、或有条款）管理风险，同时获得比传统火电项目高出100-200个基点的利差。

• 数字基础设施：数据中心、光纤网络和5G基站具备类似基础设施的长期合约特征，但需求增速和租户集中度带来独特风险。核心+贷款产品在此类资产中占比已从2019年的不足10%升至2025年的35%以上。

资本流动：从发达市场到全球南方

核心+策略的另一个维度是地域扩展。Ramadan透露，Crédit Agricole CIB正密切关注印度、东南亚及中东的PPP项目。“这些地区的法律框架和汇率风险曾经是障碍，但发起人提供的担保和当地银行参与正使交易更具可融资性。”

以印度国家基础设施管道计划（NIP）为例，2024年该国基础设施债务发行量同比增长45%，其中核心+类项目（如可再生能源混合电站）占比超过一半。同样，沙特NEOM项目的债务融资中，贷款机构接受了与城市开发进度挂钩的弹性还款结构，这在前五年几乎不可想象。

风险定价的再平衡

核心+贷款并非没有代价。Ramadan警告，市场需警惕“集体乐观”情绪：部分贷款机构为争夺委托，可能低估技术或商业风险。他建议采用基础设施特有的风险定价模型，而非照搬公司债框架。

• 关键区别：
• 核心资产：违约率低于0.5%，回收率85%以上；
• 核心+资产：违约率1.5%-2.5%，回收率因资产类型差异较大（如电信塔回收率优于数据中心）。

“我们坚持对项目技术、承购协议及监管环境进行深度尽职调查，”Ramadan表示，“核心+并不意味着放弃纪律，而是用更细致的结构设计换取回报。”

展望：基础设施债务的黄金时代？

全球基础设施中心（GIH）预测，到2030年全球基础设施投资缺口将达15万亿美元。核心+策略的成熟有望动员更多私人资本进入此前难以融资的领域。但对贷款机构而言，真正的挑战在于保持定价理性：当越来越多资金追逐有限的项目时，利差压缩将不可避免。

法国农业信贷银行的做法提供了参考：通过早期介入项目开发、建立行业专家团队、并与多边机构合作分担风险，可以在核心+浪潮中保持竞争优势。

正如Ramadan所言：“基础设施债务正在从‘安全避风港’演变为‘增长引擎’。那些率先掌握新资产类别的贷款机构，将在下一个十年占据制高点。”